昨日，滬深兩市全天成交13432億元，這是A股連續(xù)第43個交易日成交額破萬億元，追平了上一次連續(xù)超萬億元成交紀錄。上次A股連續(xù)43個交易日成交額破萬億元，發(fā)生于2015年5月8日至7月8日。

　　6年過去，雖然日成交額連續(xù)超萬億元的天數(shù)相同，但A股市場生態(tài)與資金結(jié)構(gòu)早已發(fā)生翻天覆地的變化。機構(gòu)人士普遍認為，隨著居民資金入市意愿增強和市場規(guī)模擴張，A股“萬億成交”可能成為常態(tài)。但隨著資金結(jié)構(gòu)趨于成熟，未來市場或呈現(xiàn)此消彼長的結(jié)構(gòu)性特征。

　　A股萬億成交將成常態(tài)

　　今年年初，A股市場曾連續(xù)10個交易日成交額超萬億元，一度引發(fā)廣泛討論。當時市場增量來源相對單一，新發(fā)基金的建倉行為顯著推升了成交量。之后隨著基金發(fā)行節(jié)奏趨緩，日成交額重新回落至萬億元下方。

　　中金公司王漢鋒策略團隊認為，長期來看，市場活躍度提升的背后是居民家庭配置拐點的到來。“居民資產(chǎn)配置進一步向金融資產(chǎn)傾斜，資產(chǎn)管理、財富管理大擴容，國際化配置需求強化”將成為未來5年我國經(jīng)濟與金融發(fā)展趨勢之一。

　　除了居民資金加速入市外，注冊制下A股市場規(guī)模不斷擴容，也是帶動市場成交額放大的重要原因。除了股票市場本身的增值，近年來IPO和再融資也帶動上市公司數(shù)量增加和股本擴張，A股自由流通市值逐年提升，目前已達約40萬億元。

　　根據(jù)中金公司測算，歷史上A股自由流通市值對應(yīng)的換手率具有均值回歸特征。以2.57%的歷史換手率均值計算，A股理論日成交額已突破1萬億元。因此，近期連續(xù)“萬億成交”是正?，F(xiàn)象，之后可能成為常態(tài)。

　　川財證券研究所所長、首席經(jīng)濟學(xué)家陳靂表示，本輪市場成交量提升主要來自于兩個方面：一是金融市場改革持續(xù)深化，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制下市場擴容，滬深兩市成交額增加實屬合理；二是來自增量資金推動，公募基金快速擴容、北向資金持續(xù)流入、社?；鹆魅攵紴?ldquo;萬億成交”奠定了基礎(chǔ)。

　　增量資金來源仍存分歧

　　近期市場對于增量資金來源議論頗多。業(yè)內(nèi)共識在于，與2015年時的情形相比，當下市場雖然成交額同樣超萬億元，但整體杠桿水平明顯下降。

　　“2015年市場的主要問題是場外配資，另外當時場內(nèi)杠桿水平也確實比較高。”中信證券策略分析師李世豪向記者表示，“而在2020年7月A股日成交額再度突破萬億元時，監(jiān)管對于場外配資的監(jiān)管力度明顯更為嚴格。另外，從場內(nèi)融資余額看，不管是融資余額絕對規(guī)模、單月增量還是融資成交占比，都不及2015年的峰值。”

　　除了杠桿水平整體下滑外，“公募基金呈現(xiàn)存量博弈特征”“板塊熱點頻繁切換帶動個人投資者成交活躍”等觀點也受到業(yè)內(nèi)普遍認可。

　　最大的分歧來自于量化策略。過去一段時間，“量化交易貢獻A股一半交易量”“境內(nèi)量化巨頭變身外資主力”等傳言四起。對此，上海證券報記者采訪了多位業(yè)內(nèi)專家，在他們看來，量化策略對于市場交易量的影響沒有傳言中那么明顯。

　　中泰證券金融科技委員會主任何波并不認同“量化交易貢獻了市場一半成交量”的說法。他解釋稱，量化交易量很多來源于市場波動，量化交易是在尋找市場上的機會，而不是說量化交易本身創(chuàng)造了交易量。“量化交易其實是高度依賴于市場的流動性，一般來講，量化交易的高頻量不會超過全市場流動性的20%至30%，這基本已經(jīng)是量化交易量的上限了。”

　　何波同時表示，量化交易專注于尋找市場機會，但機會總量是固定的。隨著量化私募數(shù)量不斷增加，會有部分機構(gòu)開始轉(zhuǎn)向更低頻的策略。“不少頭部量化私募機構(gòu)已經(jīng)開始降低頻率了，坦白講，我認為現(xiàn)在市場的量化交易量已經(jīng)快達到上限了。”

　　結(jié)構(gòu)性行情料將延續(xù)

　　與2017年之前板塊個股普漲普跌的格局不同，近年來A股市場以結(jié)構(gòu)性行情為主。在過去43個交易日成交破萬億元的過程中，市場結(jié)構(gòu)性特征凸顯。

　　以申萬一級行業(yè)劃分，過去43個交易日內(nèi)，漲幅居首與跌幅居首的行業(yè)整體表現(xiàn)相差接近50個百分點，分化劇烈。其中采掘行業(yè)整體漲幅高達31.26%，鋼鐵、有色金屬、化工行業(yè)漲幅均超20%；食品飲料、休閑服務(wù)、醫(yī)藥生物行業(yè)跌幅均超10%。

　　本輪成交額超萬億元的43個交易日，基本覆蓋了上市公司半年報披露期。受今年資源品價格上漲影響，煤炭、有色、化工等上游資源行業(yè)半年報盈利增速居前，對應(yīng)公司股價水漲船高。而消費、醫(yī)藥行業(yè)盈利仍處于緩慢修復(fù)通道中，且細分領(lǐng)域分化明顯，對應(yīng)資金態(tài)度較為謹慎。

　　股價走勢與即期業(yè)績相互呼應(yīng)，是市場資金結(jié)構(gòu)趨于成熟的標志之一。

　　中泰證券首席經(jīng)濟學(xué)家李迅雷表示，在2017年之前，A股市場的估值體系較為扭曲，表現(xiàn)為績優(yōu)股的估值水平較低，而績差股估值水平較高。以每年ROE（凈資產(chǎn)收益率）排名后10%的公司作為績差組合，則在2005年至2016年末，績差組合總漲幅約17.6倍，遠遠跑贏同期全A指數(shù)。

　　在李迅雷看來，隨著機構(gòu)投資者數(shù)量增加，資本市場改革不斷推進，價值投資理念深入人心，A股與成熟市場的估值體系也逐漸接軌。展望未來，A股或?qū)⒗^續(xù)呈現(xiàn)強者恒強、此消彼長和優(yōu)勝劣汰的特征。